自2015年聯(lián)想控股登錄港交所起，拉卡拉創(chuàng)始人孫陶然就再也不知道究竟是誰在控制拉卡拉。
作為第三方支付巨頭企業(yè)，創(chuàng)辦于2005年的拉卡拉多年來深耕線下收單業(yè)務，并在2015年度首次扭虧為盈。之后公司業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)式增長，2018年拉卡拉營收突破50億元，同比暴增103.91%;實現(xiàn)歸母凈利潤5.99億元，同比增長27.71%。
在過去三年間，拉卡拉營業(yè)收入年復合增長率高達48.95%。如此驕人業(yè)績，在支付寶、微信支付等行業(yè)霸主已蠶食絕大部分市場份額的背景下堪稱“奇跡”。
孫陶然是這家明星企業(yè)的創(chuàng)始人兼最核心高管。在創(chuàng)辦拉卡拉之前，他曾因其在四達集團、藍色光標、恒基偉業(yè)等公司的輝煌履歷而被外界盛贊為“創(chuàng)業(yè)教父”，并著有暢銷書《創(chuàng)業(yè)36條軍規(guī)》。
然而眼下，在拉卡拉這家耗費了他十多年心血的創(chuàng)業(yè)公司中，孫陶然僅持股7.72%。如果加上其弟孫浩然6.34%的股份，兄弟二人合計持有拉卡拉約14.06%股權，與大股東聯(lián)想控股31.38%的持股比例相去甚遠。
有意思的是，聯(lián)想控股卻一直對外宣稱，對拉卡拉“僅為財務性投資入股，以獲取投資收益為目的，不單獨或聯(lián)合謀求對公司的控制”?？v然2012至2013年對拉卡拉的持股比例高達56.13%，聯(lián)想控股仍認為“并無控制權”。
這至少帶來雙重后果。其一，聯(lián)想控股在財務處理中選擇了并表持股比例相仿的聯(lián)想集團(約30.55%)，卻將拉卡拉視為“聯(lián)營公司”，謀求后者獨立上市;另一方面，拉卡拉的股東們不得不做出結論說，“公司并無實際控制人”。
該結論難免引起外界熱議。2016年初，A股上市公司西藏旅游發(fā)布公告，將通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購拉卡拉。此舉普遍被市場視為拉卡拉意圖“借殼上市”，然而公司對此予以堅決否認。隨后上交所兩次發(fā)函，要求西藏旅游說明該筆交易不構成借殼上市的理由。
在雙方爭論中，關于孫陶然及部分高管是否一致行動人、進而實際控制公司成為爭議焦點之一。后來由于多重因素影響，西藏旅游中止了該筆交易，拉卡拉也決定向證監(jiān)會報送招股說明書，擬登錄創(chuàng)業(yè)板完成上市。
在最新的證監(jiān)會官網(wǎng)公布的拉卡拉更新后的招股書上，時間財經(jīng)查閱發(fā)現(xiàn)，公司前述“無實際控制人”問題依然存在。若追溯其根源，實際上在拉卡拉進行多次股權轉讓時就已埋下“禍根”。在此過程中，公司關聯(lián)股權交易頻現(xiàn)、神秘PE屢高買低賣、轉讓價格價差過大等問題時有發(fā)生，這也給拉卡拉此番IPO蒙上陰影。
慷慨與索取
孫陶然與聯(lián)想緣分頗深。據(jù)《創(chuàng)業(yè)36條軍規(guī)》，1991年孫陶然從北大經(jīng)濟管理系畢業(yè)時，“聯(lián)想就打算接受他”，但由于種種原因最后作罷。2005年1月，孫陶然創(chuàng)辦拉卡拉的前身乾坤時代。公司注冊資本100萬元，聯(lián)想控股旗下的有道創(chuàng)投(后更名為君聯(lián)創(chuàng)投)、孫陶然、雷軍分別出資50萬元、25萬元、25萬元。
一年后，君聯(lián)創(chuàng)投及雷軍將部分股權平價轉讓給鄧保軍、孫陶然、戴啟軍和錢實穆四人。本次股權轉讓后，孫陶然、鄧保軍分別以43.71%、30.00%股權成為公司第一、第二大股東，君聯(lián)創(chuàng)投以12.00%的持股比例降至股東第三位。
接下來幾年中，拉卡拉開始搭建境外VIE架構，并先后經(jīng)歷四輪私募融資。外界此前盛傳阿里巴巴(AlibabaInvestment Limited)亦曾跟投，其實是在最后一輪，約2008年12月左右進入，彼時持股10.00%。
央行隨后的一項舉動意外打亂了孫陶然的部署。2011年5月，央行正式向第三方支付企業(yè)發(fā)放第一批支付牌照，支付寶、財付通、銀聯(lián)商務、拉卡拉等赫然在列。而據(jù)更早些時候央行發(fā)布的管理辦法，外資股東普遍被視為獲取上述牌照的重要障礙。基于此，孫陶然不得不迅速拆除此前苦心搭建的VIE架構。
根據(jù)股權轉讓協(xié)議，收購拉卡拉境外實體的總價款為2994.28萬美元(約合人民幣1.97億元)。在此緊要關頭，聯(lián)想控股雪中送炭，而且表現(xiàn)得異常慷慨。
2010年12月，聯(lián)想控股聯(lián)合蘇州信托、秦嶺瑞才、青城永創(chuàng)等股權投資機構與拉卡拉前股東君聯(lián)創(chuàng)投、孫陶然、鄧保軍、雷軍、戴啟軍、錢實穆簽署增資協(xié)議，約定向拉卡拉增資2.50億元，其中0.69億元作為新增注冊資本，其余1.81億元計入資本公積。
據(jù)2016年2月，上海市方達律師事務所出具的《關于西藏旅游股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關聯(lián)交易的法律意見書》(下稱“2016年方達意見書”)，在上述融資過程中，蘇州信托、聯(lián)想控股、君聯(lián)創(chuàng)投的增資單價分別為8.53元/出資額、6.60元/出資額、3.11元/出資額，而秦嶺瑞才、青城永創(chuàng)等PE及孫陶然、鄧保軍等自然人的增資單價則為1.00元/出資額。
聯(lián)想控股、君聯(lián)創(chuàng)投分別出資1.80億元、0.21億元，秦嶺瑞才、青城永創(chuàng)、孫陶然、鄧保軍等增資0.34億元。稍加計算會發(fā)現(xiàn)，聯(lián)想系本次合計出資2.01億元，實際認繳出資額0.34億元，其余1.67億元全部計入了資本公積額。
在隨后幾天的股東會議中，公司同意將1.64億元資本公積轉增股本，這樣聯(lián)想控股的出資額變?yōu)?.91億元，持股比例38.88%;君聯(lián)創(chuàng)投出資0.23億元，持股比例9.72%。反觀秦嶺瑞才、青城永創(chuàng)、孫陶然、鄧保軍等股東，不費吹灰之力，就將實際出資額增加近三倍。
就此而言，聯(lián)想控股似乎做了筆虧本買賣。真的如此嗎?
2014年1月，君聯(lián)創(chuàng)投以2.76元/出資額向孫浩然、戴啟軍，及公司另一名高管徐氫轉讓4.53%股份，收回0.29億元投資額。
同年6月，君聯(lián)創(chuàng)投又以11.50元/出資額向秦嶺瑞才、鶴鳴永創(chuàng)等機構及房建國、唐凌、黃圖平、田文凱、陳吉韜等高管轉讓4.669%股權，合計收回1.40億元。與此同時，聯(lián)想控股也以11.50元/出資額向另外兩家PE機構——鶴鳴永創(chuàng)、昆侖新正轉讓5.331%股權，轉讓價款為1.60億元。
經(jīng)過上述幾波股權轉讓后，君聯(lián)創(chuàng)投徹底退出，聯(lián)想系至少收回3.30億元投資額，聯(lián)想控股則仍保持著拉卡拉的大股東地位，持股36.44%。
問題在于，聯(lián)想控股與君聯(lián)創(chuàng)投11.50元/出資額的轉讓價格是否公允?要知道，僅僅5個月前，作為彼時公司第三、第五大股東的秦嶺瑞才與青城永創(chuàng)，將股權轉讓給幾乎同一批公司高管時的定價僅為0.30元/出資額。面對前后近38倍的轉讓價差，聯(lián)想控股究竟有何魔力來促成交易?
就上述問題，時間財經(jīng)多次聯(lián)系拉卡拉，截至發(fā)稿未收到回復。
高買低賣與國資PE魅影
與聯(lián)想控股相比，以秦嶺瑞才為代表的一批PE機構是絕對的異類。
在拉卡拉多次股權轉讓中，總能見到它們的身影。它們頻繁進出，與公司管理層過從甚密，卻做著“高買低賣”的生意。
2014年1月，秦嶺瑞才以0.30元/出資額將所持拉卡拉8.889%股份轉讓給疑似關聯(lián)方昆侖新正、君合瑞才及張洪林、徐氫、房建國等公司高管;5個月后，君聯(lián)創(chuàng)投選擇出清所持拉卡拉股份，秦嶺瑞才又以11.50元/出資額，共計2624.81萬元拿下部分股權;到2016年11月，秦嶺瑞才更以30.56元/股受讓了張洪林、韓吉韜等公司高管的股份。
如何理解上述行為?
據(jù)2016年2月《西藏旅游股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關聯(lián)交易報告書(草案)》(下稱“2016年草案”)，秦嶺瑞才由北京昆侖天創(chuàng)技術服務有限公司(下稱“昆侖天創(chuàng)”)及自然人徐氫于2010年10月以現(xiàn)金方式出資設立，設立時注冊資本為3萬元。自然人曹奕、戴啟軍、徐氫及鄧保軍各持有昆侖天創(chuàng)25%股權。除曹奕時間財經(jīng)無法確定其身份外，其余三人均為拉卡拉高管。
2016年草案還顯示，昆侖天創(chuàng)為鶴鳴永創(chuàng)、臺寶南山、眾英橋、昆侖新正、秦嶺瑞才、君合瑞才和青城正恒7家合伙企業(yè)的執(zhí)行事務合伙人，因此，鶴鳴永創(chuàng)、臺寶南山、眾英橋、昆侖新正、秦嶺瑞才、君合瑞才和青城正恒互為關聯(lián)方。
在拉卡拉的會計處理中，由于2014年1月股東秦嶺瑞才和青城永創(chuàng)將部分股權轉讓給公司員工及其持股平臺，轉讓價格顯著低于同期君聯(lián)創(chuàng)投轉讓的價格。公司按照相關規(guī)定計提了4898.05萬元股份支付。
部分資深會計師告訴時間財經(jīng)，股份支付的實質是股東用股份代替現(xiàn)金來支付公司高管或員工的工資。若能證實轉讓方和受讓方之間存在關聯(lián)關系，這更像是一次股東之間的低價股權轉讓，不能算做股份支付。因為公司并沒有以此來換取高管的服務，換句話說，在這個交易中公司本身沒有獲益。
實際上，若詳細梳理拉卡拉歷次股權轉讓，鶴鳴永創(chuàng)、臺寶南山、眾英橋、昆侖新正、秦嶺瑞才、君合瑞才和青城正恒7家股東之間存在多筆關聯(lián)股權交易。
在此基礎上，上交所2016年問詢函中提出的問題依然有效：若孫陶然與戴啟軍等主要管理層股東構成一致行動人，其持股比例將上升至40.73%，超過聯(lián)想控股31.38的持股比例，成為拉卡拉第一大股東。這意味著，拉卡拉“無實際控制人”的結論或許并不成立。
以秦嶺瑞才為代表的股東行為固然令人費解，另一家國資PE——蘇州信托同樣神秘莫測。早在2010年12月，拉卡拉拆除VIE架構進行首次融資時，蘇州信托就以8.53元/出資額增資1500萬元，增資單價遠高于聯(lián)想控股(6.60元/出資額)、君聯(lián)創(chuàng)投(3.11元/出資額)及其他股東(1.00元/出資額)。
這勢必涉嫌國有資產(chǎn)流失問題。2011年12月，蘇州信托將其持有拉卡拉586.27萬元出資額轉讓給子公司蘇信創(chuàng)投，轉讓價格約2.56元/出資額，合計1500萬元;2012年3月，蘇信創(chuàng)投將其中293.00萬元出資額轉讓給聯(lián)想控股，作價3.45元/出資額，蘇信創(chuàng)投合計收回約1000萬元。
2016年12月，蘇信創(chuàng)投將剩余股份以30.86元/股轉讓給疑似高管持股平臺昆侖新正，合計價款1.07億元。經(jīng)過上述幾次股權轉讓后，蘇州信托不僅收回早期投資額，還凈賺約1億元。
然而在2015年6月，蘇州太平國發(fā)以34.50元/出資額向拉卡拉增資2.67億元。股權穿透后，蘇州信托、蘇州太平國發(fā)的大股東均為蘇州國發(fā)創(chuàng)業(yè)投資控股有限公司(下稱“蘇州國發(fā)”)。為何蘇州國發(fā)也做起了“高買低賣”的生意?
部分投行人士告訴時間財經(jīng)，財企(2009)94號文規(guī)定，擬IPO企業(yè)若有國有股，需要劃轉一部分到社保基金。按照規(guī)定，如果國有股持股比例不高(假設5%)，那么企業(yè)一IPO，將有一半的股票被轉給社?；稹Ｋ?，上述行為未必是有貓膩，反而可能是理性選擇。當然，這個規(guī)定后來改了，2017年相關部門廢止了原來的“94號文”。
值得一提的是，2015年蘇州信托原董事長朱立教涉嫌嚴重違紀遭刑事拘留。2017年9月，蘇州市姑蘇區(qū)人民法院一審認定朱立教犯受賄罪，判處有期徒刑三年，并處罰金50萬元。回溯2010年蘇州信托入股拉卡拉及其后幾次股權轉讓，均與朱立教有不同程度的交集。
