本報記者 李喬宇
12月7日早盤，中國聯(lián)通股價大漲4.02%，中國移動A股跌3.49%，中國電信A股跌1.56%。但從今年四季度以來，通信運營商整體股價呈現(xiàn)出較為強勁的走勢。截至12月7日中午收盤，中國聯(lián)通A股今年四季度以來股價已漲逾五成（54%）；中國移動A股上漲8.49%；中國電信A股上漲15.67%。
談及近期通信運營商股價的走勢，業(yè)內總會聯(lián)想起不久之前中國聯(lián)通董事長劉烈宏在業(yè)績說明會上的發(fā)言。彼時，劉烈宏呼吁“投資中國聯(lián)通就是投資確定的未來”，并再次強調估值模型需要重塑。
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數(shù)字經濟時代的通信運營商估值模型將如何重塑？部分通信運營商對于科技創(chuàng)新公司的自我定位能否使運營商估值水平對標科創(chuàng)企業(yè)？
身份轉變推動價值重估
在上述業(yè)績說明會上，劉烈宏談道運營商估值模型需要重塑的幾點原因，其中運營商身份的轉換以及市場前景的變化備受關注。
“今天的中國聯(lián)通已經不再是傳統(tǒng)意義的‘管道運營商’，而是自身就已經先行成為數(shù)字化的企業(yè)并對外提供數(shù)字化服務的科技創(chuàng)新公司”。劉烈宏強調，不能再用老眼光看電信行業(yè)，也不能簡單再用延續(xù)幾十年的用戶增長等老指標、老模型來評估電信行業(yè)的新價值。
何為“老指標”“老模型”？通信運營行業(yè)資深觀察人王征南告訴《證券日報》記者，通信運營商最初的估值模型是根據(jù)運營商傳統(tǒng)的管道業(yè)務為依據(jù)制定的，比如主要評估依據(jù)包括傳統(tǒng)業(yè)務增長情況、用戶數(shù)量、寬帶數(shù)量等。
“如今，數(shù)字經濟時代的運營商身份已經開始轉變?！蓖跽髂险J為，從通信運營商披露的財報即可看出，一方面從財報內容的描述上來看，描述新興業(yè)務的比重已經大幅超過傳統(tǒng)業(yè)務的比重；另一方面從數(shù)據(jù)來看，傳統(tǒng)業(yè)務收入在通信運營商總業(yè)務收入占比持續(xù)減少，新興業(yè)務表現(xiàn)強勢。
據(jù)三大運營商此前披露的三季報數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，中國移動收入結構持續(xù)調整，公司旗下其他業(yè)務收入同比增長36.4%；同期中國電信產業(yè)數(shù)字化收入在可比口徑下同比增長16.5%，天翼云收入保持翻番；中國聯(lián)通產業(yè)互聯(lián)網業(yè)務收入同比提升29.9%，占主營業(yè)務收入的比重達到22.2%。
從市場前景來看，劉烈宏表示，相信中國聯(lián)通挺進數(shù)字經濟的新發(fā)展是可持續(xù)的?！氨热缭谠茦I(yè)務領域，以當前云計算廠商4到8倍的市銷率估值，中國聯(lián)通僅云業(yè)務市值就有較好的提升空間”。
王征南告訴記者，2C市場已經漸趨飽和，提速降費的趨勢也意味著運營商已經不能依靠傳統(tǒng)業(yè)務保持高速增長。數(shù)字經濟時代為通信運營商提供的市場空間有望大于傳統(tǒng)業(yè)務收入的市場空間。
王征南認為，在未來3年至5年的時間內，通信運營商的新興業(yè)務占比就有望超過傳統(tǒng)業(yè)務占比，這意味著每年千億元量級的增量收入空間。
浙江大學國際聯(lián)合商學院數(shù)字經濟與金融創(chuàng)新研究中心聯(lián)席主任、研究員盤和林也認同市場環(huán)境為三大運營商提供了廣闊的市場空間。他對《證券日報》記者表示，最近三大運營商的估值都有很大提升，主要受益于我國互聯(lián)網經濟、數(shù)字經濟的發(fā)展，互聯(lián)網經濟和數(shù)字經濟發(fā)展將讓未來通信網絡的節(jié)點大規(guī)模增加，從而大幅度拓展了三大運營商的業(yè)務范圍，可以說互聯(lián)網、數(shù)字經濟的發(fā)展為三大運營商未來拓寬了渠道。
能否對標科創(chuàng)企業(yè)？
劉烈宏對于中國聯(lián)通已經成為科技創(chuàng)新公司的定位也激發(fā)了市場的想象空間。隨著運營商身份的轉變，運營商估值能否對標科創(chuàng)企業(yè)也引發(fā)業(yè)內討論。有不愿具名的從業(yè)人士告訴《證券日報》記者，二級市場出現(xiàn)波動很正常，運營商未來的估值情況也還很難說。但在互聯(lián)網時代，部分科創(chuàng)企業(yè)曾經享有估值溢價，數(shù)字經濟時代的運營商也未必不能享有溢價。
對比主要面向科技創(chuàng)新企業(yè)的科創(chuàng)板來看，中信建投證券董事總經理、首席策略官陳果曾在11月2日公開表示，去年以來，科創(chuàng)板在經歷長期以來的持續(xù)調整之后，目前處于一個配置性價比較高的位置。在PE估值方面，科創(chuàng)50目前估值為34倍?？苿?chuàng)板則以約38倍的整體估值水平處于歷史低位。
有不愿具名的業(yè)內人士表示，通信運營商為重資產公司，持續(xù)的資產減值會直接影響到利潤水平，高昂的運營成本同樣限制了運營商的想象空間。同時在很多工業(yè)互聯(lián)網項目中，通信運營商是以集成商的身份出現(xiàn)的，這意味著盡管市場廣闊，但運營商有可能會遇到增收不增利的境況。在該人士看來，反觀很多科創(chuàng)企業(yè)具有輕資產、重技術的特征，尤其是在互聯(lián)網時代，快速增長的市場空間使資本更樂于相信此類公司的故事。
投行人士王驥躍對《證券日報》記者表示，通信運營商有著講故事的基礎，但想要講好故事并打動投資者，仍然需要有實在的業(yè)務和業(yè)績支撐。
在王征南看來，數(shù)字經濟時代，通信運營商面對著廣闊的市場空間，這種市場空間能夠為通信運營商帶來確定性較強的營收增長能力。他坦言，在較長的一段時間內，運營商會面臨著營收增速大于凈利潤增速的情況?！暗L期來看，量變能夠引發(fā)質變，隨著運營商用戶規(guī)模的擴大，相關企業(yè)也有望開拓出盈利空間更為可觀的應用場景”。
（編輯 田冬 白寶玉）
關鍵詞： 價值重估
