香港市場(chǎng)今年走勢(shì)前高后低，表現(xiàn)繼續(xù)落后于全球主要市場(chǎng)，是否已到布局港股時(shí)機(jī)？大行其道對(duì)話(huà)建銀國(guó)際首席策略師趙文利。
第一財(cái)經(jīng)：今年香港市場(chǎng)是前高后低的走勢(shì)，在今年年初港股一度升到3萬(wàn)點(diǎn)上方，當(dāng)時(shí)很多人對(duì)香港市場(chǎng)今年的走勢(shì)是非常樂(lè)觀，可是之后情況就急轉(zhuǎn)直下，所以您覺(jué)得年底，港股究竟能不能翻盤(pán)？
趙文利：應(yīng)該說(shuō)港股經(jīng)過(guò)大半年的一個(gè)調(diào)整，估值已經(jīng)到了一個(gè)相對(duì)比較吸引和安全的水平。那么從今年余下的時(shí)間來(lái)講，我們覺(jué)得在中期可能是一個(gè)在底部徘徊或者雙向波動(dòng)，那么逐漸筑底的一個(gè)情況。那么相對(duì)來(lái)講明年春季或者明年初，市場(chǎng)的反彈動(dòng)力可能會(huì)更加大一些。
第一財(cái)經(jīng)：今年其實(shí)從全球來(lái)看，包括如果看A股市場(chǎng)的話(huà)，走勢(shì)穩(wěn)定，美國(guó)市場(chǎng)走勢(shì)靚麗，那么為什么港股市場(chǎng)今年又會(huì)成為一個(gè)洼地？
趙文利：因?yàn)楦酃蛇@兩年新經(jīng)濟(jì)股在整個(gè)恒指中的權(quán)重占比是越來(lái)越高的，那么之前對(duì)股市的估值提升也是比較大的，盈利貢獻(xiàn)也是比較高，但是今年從監(jiān)管政策出來(lái)之后，我們看到新經(jīng)濟(jì)板塊的估值回落的速度也是比較快，那么同時(shí)指數(shù)的盈利下修的幅度也是比較大的，所以相對(duì)來(lái)講，A股的盈利就穩(wěn)定性比較好一些，所以現(xiàn)在還維持在一個(gè)雙位數(shù)增長(zhǎng)。但是港股盈利已經(jīng)從年初的大家預(yù)計(jì)會(huì)接近20%增長(zhǎng)，現(xiàn)在直接調(diào)整到可能只有2%左右了，所以盈利下修的幅度比較大。
那么反觀美國(guó)股市，美股之前市場(chǎng)的預(yù)期在25%左右的增長(zhǎng)，那么到了今年上半年不斷地向上調(diào)整，現(xiàn)在已經(jīng)是接近翻倍的一個(gè)情況，所以美股雖然估值看起來(lái)也不便宜，但是盈利上修的幅度更加大一些。所以相對(duì)來(lái)講這三個(gè)市場(chǎng)里我們看到A股比較平穩(wěn)，那么美股是比較強(qiáng)，相對(duì)來(lái)講港股就看起來(lái)是非常弱的。
第一財(cái)經(jīng)：那么您覺(jué)得年底這一點(diǎn)時(shí)間，我們港股的運(yùn)行期間會(huì)大概在什么位置？
趙文利：我覺(jué)得余下的兩個(gè)月港股可能是圍繞25,000點(diǎn)左右波動(dòng)，那么從前期的反彈的情況和一些阻力位置來(lái)講，26,500點(diǎn)的壓力還是比較大，那么向下看應(yīng)該不會(huì)跌幅非常大，但是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)可能是，美國(guó)股市在今年底或者12月前后會(huì)有一個(gè)比較大的可能出現(xiàn)的波動(dòng)，所以我們最悲觀看到22,600點(diǎn)。
第一財(cái)經(jīng)：您覺(jué)得為什么美國(guó)股市可能出現(xiàn)波動(dòng)？
趙文利：我覺(jué)得其實(shí)從去年的疫情底部以來(lái)，美股一路向上，那么估值擴(kuò)張得也是非常高了，那么現(xiàn)在也是接近一個(gè)歷史最高水平。那么從盈利增長(zhǎng)來(lái)講，今年也是這一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期的盈利最好的狀態(tài)。那么明年其實(shí)盈利的基數(shù)提高之后，明年增長(zhǎng)會(huì)放緩得非?？欤髂昕赡苤挥?-9%左右的增長(zhǎng)，所以這樣來(lái)看估值和盈利都達(dá)到了最頂峰的狀態(tài)。而美國(guó)的貨幣政策我們現(xiàn)在看除了美聯(lián)儲(chǔ)即將宣布的縮減購(gòu)債計(jì)劃之外，那么更多的現(xiàn)在大家在看，明年啟動(dòng)加息的時(shí)點(diǎn)是不是比預(yù)期要更早一些？那么現(xiàn)在來(lái)看通脹壓力還是比較高，所以我們可能會(huì)看到明年在上半年市場(chǎng)關(guān)注美國(guó)加息預(yù)期的動(dòng)作的時(shí)候，對(duì)于美國(guó)股市的估值的影響可能會(huì)比較大一些。
第一財(cái)經(jīng)：那么您判斷美國(guó)究竟什么時(shí)候會(huì)開(kāi)始加息？
趙文利：我們預(yù)計(jì)應(yīng)該是明年中，因?yàn)槲覀儽旧碛X(jué)得這一次美國(guó)面臨的通脹壓力可能是70年代以來(lái)最強(qiáng)的，另外一些長(zhǎng)期內(nèi)的結(jié)構(gòu)性的因素，比如說(shuō)房租、勞動(dòng)力，還有全球供應(yīng)鏈的影響，可能對(duì)通脹的影響的時(shí)間都會(huì)比較長(zhǎng)。所以說(shuō)如果從產(chǎn)出缺口和核心PCE(個(gè)人消費(fèi)支出平減指數(shù))的一個(gè)變動(dòng)規(guī)律來(lái)講，實(shí)際上在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，核心PCE可能都會(huì)比目標(biāo)區(qū)間要高。所以這樣美聯(lián)儲(chǔ)之前的判斷，比如通脹是一個(gè)短暫現(xiàn)象，可能現(xiàn)在經(jīng)受的拷問(wèn)就會(huì)比較多。那么明年如果這個(gè)故事講不下去，美聯(lián)儲(chǔ)要修正它對(duì)通脹的判斷，那么這個(gè)時(shí)候市場(chǎng)加息預(yù)期以及市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的判斷可能也是會(huì)修正得比較多的。
第一財(cái)經(jīng)：70年代以來(lái)最強(qiáng)的通脹，那么這個(gè)情況究竟該如何理解，對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響會(huì)有多大呢？
趙文利：這一次的通脹可能一方面是跟一些供給側(cè)的沖擊有關(guān)，比如說(shuō)跟疫情相關(guān)的供應(yīng)鏈的影響，全球航運(yùn)處于一個(gè)比較混亂的狀態(tài)，那么另外我覺(jué)得更重要的是一些結(jié)構(gòu)性的因素，貿(mào)易緊張，而疫情只是極大地加速了這樣一個(gè)情況。
另外從能源本身的一個(gè)變動(dòng)來(lái)講，全球在碳中和、減碳的過(guò)程中，所以這個(gè)過(guò)程里邊可能歐洲包括一些以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家，在新舊能源的替換方面處于一個(gè)比較斷檔的情況。如果碰上比較極端的氣候，比如今年可能西太平洋地區(qū)的冬天可能會(huì)比較冷，那么歐洲天然氣庫(kù)存也比較低，就會(huì)造成能源短缺的情況。那么加上一些結(jié)構(gòu)性因素，比如說(shuō)美國(guó)的工資增長(zhǎng)，勞動(dòng)力的成本不斷向上，還有就是說(shuō)疫情結(jié)束之后，很多人的工作方式也發(fā)生了變化，所以在家辦公的人越來(lái)越多，那么對(duì)房地產(chǎn)的改善需求就會(huì)越來(lái)越強(qiáng)，所以造成美國(guó)的房?jī)r(jià)和房租又是升得比較高，但是這一塊在PCE里的體現(xiàn)需要的時(shí)間比較長(zhǎng)，所以實(shí)質(zhì)一般在兩年左右，所以可以看到后面勞動(dòng)力成本，包括房租成本，還有一些長(zhǎng)期的能源的緊張的狀況，其實(shí)不太容易在短期內(nèi)得到一個(gè)根本的緩解。
第一財(cái)經(jīng)：所以您覺(jué)得美國(guó)通脹什么時(shí)候會(huì)見(jiàn)頂？
趙文利：我覺(jué)得見(jiàn)頂可能就是在今年底或者明年初，但是見(jiàn)頂之后，它在高位徘徊的時(shí)間會(huì)比較長(zhǎng)，所以更重要的是它什么時(shí)候能夠降到一個(gè)安全的區(qū)間。所以如果它長(zhǎng)期的是高于目標(biāo)區(qū)間，比如說(shuō)都是在3、4%這樣一個(gè)比較高的水平，那么美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)受的加息壓力就會(huì)比較高。
第一財(cái)經(jīng)：所以您的意思是美聯(lián)儲(chǔ)這次退出刺激政策的步伐會(huì)比以前幾次更快？
趙文利：以往比如說(shuō)參考2014和2018年的緊縮時(shí)間，我們可以看到從開(kāi)始討論貨幣政策正常化，以及到后來(lái)啟動(dòng)縮減購(gòu)債，到結(jié)束QE（量化寬松）然后到加息，中間間隔的時(shí)間是蠻長(zhǎng)的，所以美聯(lián)儲(chǔ)的正常化的步伐是比較緩慢的，那么給市場(chǎng)傳遞的更多的也是通脹壓力并不大，但是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確定性更加強(qiáng)一些，所以市場(chǎng)反而覺(jué)得美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)投了一個(gè)比較有信心的一票，但是從現(xiàn)在來(lái)看，更多地是在通脹壓力下加息，那么這樣的話(huà)一方面加息的節(jié)奏就會(huì)比較快，所以如果明年中就啟動(dòng)加息的話(huà)，實(shí)際上留給縮減購(gòu)債和加息的時(shí)間是很短的，也就是兩個(gè)事可能會(huì)有一定程度的頭接尾或者是重疊的可能性。另外如果啟動(dòng)了加息，那么加息的速度第一次和第二次或者后面幾次之間的間隔也會(huì)比較短，這個(gè)使得市場(chǎng)可能會(huì)擔(dān)心美國(guó)加息未來(lái)可能不是對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一個(gè)信心的反應(yīng)，反而是對(duì)通脹擔(dān)憂(yōu)的反應(yīng)。
第一財(cái)經(jīng)：所以結(jié)合您剛才的觀點(diǎn)，就是通脹會(huì)在高位維持一段比較長(zhǎng)的時(shí)間，以及貨幣政策退出的步伐會(huì)加快，那么給投資帶來(lái)哪些的指引？
趙文利：在基本面向下然后估值也受到擠壓的情況下，其實(shí)明年美股的相對(duì)收益可能會(huì)比較差一些。
第一財(cái)經(jīng)：談到第一條問(wèn)題的時(shí)候，您的觀點(diǎn)是港股在明年初反彈的動(dòng)力會(huì)大一些，為什么您覺(jué)得會(huì)跟美股不一樣？
趙文利：主要板塊基本上都經(jīng)歷了一個(gè)估值擠壓的情況，所以總的來(lái)講，政策風(fēng)險(xiǎn)在今年已經(jīng)釋放得非常充分了。那么明年我們覺(jué)得一方面在今年監(jiān)管事件、監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放完畢的情況下，明年邊際上進(jìn)一步加碼的可能性比較低，明年初財(cái)政和貨幣政策更加積極，更加寬松一些的可能性是有的。我們覺(jué)得信貸環(huán)境會(huì)相對(duì)變得比較寬松一些。
第一財(cái)經(jīng)：那么在板塊上您有哪些操作建議？
趙文利：我覺(jué)得新能源和新能源汽車(chē)這個(gè)板塊應(yīng)該說(shuō)在中期內(nèi)的政策能見(jiàn)度是非常高的，而且它的景氣周期維持的時(shí)間也會(huì)比較長(zhǎng)，只不過(guò)這個(gè)板塊可能有一些比較少有的標(biāo)的，它的稀缺性比較強(qiáng)，所以它的估值在某些階段可能也是擴(kuò)張得比較快，但是未來(lái)盈利增長(zhǎng)如果能夠消化掉的話(huà)，那么中長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性還是非常好的。
另外一些消費(fèi)品行業(yè)，特別是一些必選消費(fèi)，一些有提價(jià)能力成本消化得比較好，特別是從第三季業(yè)績(jī)來(lái)看，有的已經(jīng)超預(yù)期了，所以我覺(jué)得明年的一些消費(fèi)品行業(yè)在盈利復(fù)蘇的背景下，有一些比較好的表現(xiàn)的可能性也是比較大。香港市場(chǎng)可能在今年它最有特色的這些，比如說(shuō)新經(jīng)濟(jì)股票處于一個(gè)被打壓的狀態(tài)，或者說(shuō)估值盈利收縮的狀態(tài)，但是之后我覺(jué)得逐漸進(jìn)入到一個(gè)復(fù)蘇階段之后，那么整體對(duì)市場(chǎng)的向上的貢獻(xiàn)還是會(huì)非常高的。
