北京時(shí)間周四（11月4日）凌晨?jī)牲c(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)大概率宣布縮表時(shí)間表，而加息可能就在明年年中縮表結(jié)束后不久。

目前來(lái)看，通脹已非暫時(shí)性的，全球各國(guó)央行被迫采取行動(dòng)。但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)能也已經(jīng)放緩，因此最大的挑戰(zhàn)在于，如何在收緊政策的同時(shí)不擾亂得來(lái)不易的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，尤其是外界預(yù)計(jì)在美聯(lián)儲(chǔ)明年夏季后加息之際，將是經(jīng)濟(jì)明顯放緩之時(shí)。

盡管中國(guó)的貨幣政策“以我為主”，但全球普遍面臨的滯脹風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑影響了中國(guó)市場(chǎng)。瑞銀證券A股策略分析師孟磊對(duì)記者表示，最新披露的三季報(bào)結(jié)果顯示，三季度單季盈利出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，全部A股和非金融板塊公司的盈利同比分別下跌1%和6%，低于市場(chǎng)預(yù)期。分行業(yè)來(lái)看，中上游材料行業(yè)的單季盈利同比增速明顯放緩，下游諸多行業(yè)在成本壓力下出現(xiàn)盈利負(fù)增長(zhǎng)。

縮表后加息也不遠(yuǎn)了

疫情后美國(guó)推出了大規(guī)模的刺激，國(guó)會(huì)將財(cái)政刺激視為一種疫情后的紓困而非一般的需求刺激政策，因此刺激政策的規(guī)模也非常龐大，是全球金融危機(jī)后財(cái)政刺激規(guī)模的5～6倍，這在驅(qū)動(dòng)需求的同時(shí)，也推升了通脹。而疫情導(dǎo)致供應(yīng)鏈瓶頸，加劇了供需不平衡的狀況。

“美聯(lián)儲(chǔ)希望通脹可以超過2%，但現(xiàn)在超出的幅度似乎過大，9月美國(guó)核心CPI同比漲幅為4%，整體CPI同比漲幅為5.4%，因此很難說(shuō)通脹是暫時(shí)性的?！盋ity Index資深分析師佩里（Joe Perry）對(duì)記者表示。

佩里表示，美聯(lián)儲(chǔ)目前每月購(gòu)買800億美元國(guó)債、400億美元MBS（抵押貸款支持證券）。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在9月會(huì)議之后舉行的新聞發(fā)布會(huì)上暗示，債券購(gòu)買的收縮進(jìn)程應(yīng)當(dāng)在2022年年中之前結(jié)束。其中一種選擇可能是將每月國(guó)債和MBS的購(gòu)買金額分別減碼100億和50億美元。如果美聯(lián)儲(chǔ)按這種節(jié)奏于12月開始縮表，縮表應(yīng)該可以在2022年7月末之前正式結(jié)束。另外也要留意美聯(lián)儲(chǔ)之后可能開始加息的時(shí)間信號(hào)。

鮑威爾曾表示，不同于縮表，加息的標(biāo)準(zhǔn)要嚴(yán)苛得多，但其實(shí)市場(chǎng)對(duì)加息的預(yù)測(cè)要遠(yuǎn)早于央行本身。例如，市場(chǎng)預(yù)計(jì)2022年底前美聯(lián)儲(chǔ)加息兩次總計(jì)50BP，但美聯(lián)儲(chǔ)則認(rèn)為加息要到2023年年初。

全球滯脹壓力下央行面臨挑戰(zhàn)

事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)落后，很多央行早已突擊加息，通脹壓力超出預(yù)期是最大的擔(dān)憂。

加拿大央行近日突然宣布結(jié)束QE（量化寬松），并且暗示明年4月就開始加息，而市場(chǎng)已開始預(yù)計(jì)2022年其會(huì)加息4次。加拿大和美國(guó)這兩國(guó)經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)，導(dǎo)致貨市政策在長(zhǎng)期走勢(shì)高度一致。但是加拿大央行的特點(diǎn)是“憋不住”，總是在美聯(lián)儲(chǔ)出招之前搶跑。

表面上，加拿大央行給出的理由是通脹威脅，認(rèn)為通脹超過央行規(guī)定上限的時(shí)間比預(yù)期長(zhǎng),甚至還有繼續(xù)向上的風(fēng)險(xiǎn)，今年四季度通脹可達(dá)4.8%。房?jī)r(jià)壓力尤其大，加拿大全國(guó)平均房?jī)r(jià)已比疫情前暴漲了30%，而該國(guó)是全球人口密度最低的國(guó)家。如果看熱門城市，一年多上漲100%都屢見不鮮。

就美國(guó)而言，高油價(jià)對(duì)通脹的壓力可能也不如房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)的壓力。美國(guó)CPI最大的權(quán)重是租金及其等價(jià)物(占比33%)呈現(xiàn)出加速上漲趨勢(shì)，有可能在2022年年中達(dá)到同比上升4%～4.5%的水平。之所以漲價(jià)壓力大，有幾重原因：不少按年簽的租約已經(jīng)期滿，開始按照新的市場(chǎng)狀況續(xù)簽；因?yàn)橐咔槎慊丶业娜擞珠_始回到租賃市場(chǎng)，房屋空置率明顯下降；住宅市場(chǎng)的售價(jià)也已水漲船高。

“滯脹”的擔(dān)憂隨之升溫，成了目前全球的熱搜詞匯。滯脹是指一種成長(zhǎng)停滯不前且通脹居高不下特征的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，歷史上最著名的案例就是上世紀(jì)70年代石油危機(jī)導(dǎo)致的西方國(guó)家滯脹。盡管美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注充分就業(yè)、忽視“暫時(shí)的通脹”，但明年可能是央行壓力最大的時(shí)候。

佩里對(duì)記者表示，一方面，美聯(lián)儲(chǔ)需要向市場(chǎng)證明，目前近5%的通脹能逐步回到2%，否則央行的信譽(yù)可能會(huì)受到影響。另一方面，明年夏天加息之際，可能是經(jīng)濟(jì)放緩壓力較大的時(shí)候，因此如何權(quán)衡也是一大挑戰(zhàn)。

漲價(jià)壓力導(dǎo)致企業(yè)盈利放緩

全球漲價(jià)壓力對(duì)A股企業(yè)的影響逐步體現(xiàn)，如銅、原油等海外定價(jià)品種價(jià)格飆升，鋰、硅等上游緊缺工業(yè)品價(jià)格也屢創(chuàng)新高，“能耗雙控”下，此前煤炭?jī)r(jià)格一度大漲，這也導(dǎo)致中國(guó)PPI居高不下，9月PPI同比上漲10.7%，創(chuàng)25年來(lái)新高。

機(jī)構(gòu)認(rèn)為，四季度的價(jià)格壓力短期或仍難以緩和。“由于蔬菜價(jià)格大幅上漲，豬肉價(jià)格見底反彈，以及燃料、服務(wù)業(yè)和工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格走高，10月CPI或上漲。我們預(yù)計(jì)由于油氣和煤價(jià)大幅上漲，10月PPI通脹或繼續(xù)沖高?！痹虼笾腥A及北亞首席經(jīng)濟(jì)師丁爽對(duì)記者表示。

A股營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)勢(shì)頭明顯放緩，在三季度主要受宏觀經(jīng)濟(jì)壓力和基數(shù)效應(yīng)的影響。孟磊對(duì)記者表示，4500多家A股上市公司的整體營(yíng)業(yè)收入在2021年前三季度同比增長(zhǎng)23%，剔除金融股后同比增長(zhǎng)27%。不過，全部A股公司三季度單季的收入增速僅為16%，較一季度和二季度的32%和23%出現(xiàn)回落。非金融板塊A股公司三季度的單季毛利率僅為17.8%，為2013年下半年以來(lái)的最低水平。這顯示在上游價(jià)格大幅上漲，但在宏觀需求疲軟使價(jià)格壓力無(wú)法傳導(dǎo)至下游的背景下，企業(yè)盈利質(zhì)量受到明顯沖擊。

“近幾個(gè)月，工業(yè)生產(chǎn)受到商品、能源等不利因素的影響，企業(yè)盈利有所惡化，利潤(rùn)向上游原材料企業(yè)集中，中下游企業(yè)盈利持續(xù)承壓。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額兩年平均增速也從4月份的22%下滑至8月份的14.6%，9月份進(jìn)一步下滑至13.3%。”中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀對(duì)記者表示。

不過他認(rèn)為，近期一系列政策有望使得價(jià)格壓力在未來(lái)逐步緩和。例如，針對(duì)前期煤炭商品價(jià)格暴漲的問題，政府千方百計(jì)擴(kuò)大能源供應(yīng)，10月中旬煤炭日產(chǎn)量已經(jīng)超過1150萬(wàn)噸，工業(yè)生產(chǎn)基本擺脫“限電限產(chǎn)”的不利影響。與此同時(shí)，國(guó)家發(fā)改委研究“依法對(duì)煤炭?jī)r(jià)格實(shí)行干預(yù)措施”，黑色系商品期貨“猝死”，動(dòng)力煤主力合約高點(diǎn)腰斬。煤炭等商品價(jià)格大幅調(diào)整，有助于推動(dòng)PPI下行，也有利于促進(jìn)工業(yè)生產(chǎn)。

在經(jīng)濟(jì)增速面臨一定下行壓力的背景下，機(jī)構(gòu)也不認(rèn)為中國(guó)央行會(huì)跟隨美聯(lián)儲(chǔ)收緊政策。日前公布的中國(guó)10月PMI降至49.2，低于9月的49.6，是2020年初疫情暴發(fā)以來(lái)的最低水平。

野村中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺對(duì)記者稱，“預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)的出口可能觸頂，嚴(yán)格的防疫措施可能對(duì)家庭消費(fèi)和服務(wù)業(yè)繼續(xù)產(chǎn)生壓力。環(huán)保措施也將增加四季度和明年一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下行壓力?！彼A(yù)計(jì)，年底之前，經(jīng)濟(jì)或?qū)@得一定的貨幣、財(cái)政政策支持，并確保煤炭和電力供應(yīng)，在有限的空間下適度放松對(duì)部分房地產(chǎn)的限制。

外界對(duì)于中國(guó)央行會(huì)否降準(zhǔn)仍存在較大分歧，財(cái)政發(fā)力則成為共識(shí)。數(shù)據(jù)顯示，前三個(gè)季度，新增專項(xiàng)債券僅發(fā)行22167億元，進(jìn)度只有61%，遠(yuǎn)低于往年同期。財(cái)政部希望“新增專項(xiàng)債券額度盡量在11月底前發(fā)行完畢”，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這意味著10月和11月將密集發(fā)行1.45萬(wàn)億元，有力支撐基建投資。