中泰證券股份有限公司孫穎,劉毅男近期對上峰水泥(000672)進行研究并發(fā)布了研究報告《水泥盈利逐步筑底，“兩翼”發(fā)力平衡主業(yè)波動》，本報告對上峰水泥給出增持評級，當前股價為10.52元。
(資料圖)
上峰水泥(000672)
投資要點
事件1：公司發(fā)布2022年年報。2022年公司實現(xiàn)營收71.3億元，同比-14.2%；歸母凈利潤9.5億元，同比-56.4%；扣非歸母凈利潤11.1億元，同比-46.9%；經營活動現(xiàn)金凈流量10.2億元，同比-64.1%。單四季度營業(yè)收入19.7億元，同比-24.9%；歸母凈利潤1.0億元，同比-82.5%；扣非歸母凈利潤0.7億元，同比-87.8%。
事件2：公司發(fā)布2023年一季報。一季度公司實現(xiàn)營收13.9億元，同比-7.0%；歸母凈利潤1.7億元，同比-49.4%；扣非歸母凈利潤1.4億元，同比-54.1%。
收入端：22全年量價走弱，3月需求顯著修復。
銷量方面：22年公司水泥熟料合計銷量1932.8萬噸，同比-7.1%，系地產景氣下行等多重需求壓力影響所致，但報告期廣西都安產線投產預計貢獻部分增量，使銷量表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)（22年全國水泥產量21.3億噸，同比-10.4%）。23年3月在基建重大項目工程等支撐下需求改善明顯，帶動23Q1銷量同比提高。全年基建支撐+地產修復下，需求望呈現(xiàn)弱復蘇，疊加公司計劃都勻產線23H1投產，預計全年銷量有望同比提高。產業(yè)鏈延伸方面，22年公司砂石骨料在產能支持下銷量同比+20.8%；環(huán)保業(yè)務收運各類危固廢21萬噸，實現(xiàn)營收同比+59%。
價格方面：我們測算22年公司水泥熟料噸價308.3元/噸，同比-38元，預計22Q4至23Q1公司水泥熟料噸價受同期高基數(shù)及均價更低的西部地區(qū)產能投放影響，同比明顯下降。截至22年4月28日，全國水泥均價425元/噸（周環(huán)比-3元，同比-77元），近期天氣轉好望帶動水泥需求恢復，后續(xù)伴隨Q2行業(yè)內各企業(yè)錯峰工作積極實行，水泥價格預計趨于穩(wěn)定。
利潤端：22年骨料環(huán)保凈利潤占比超30%，23Q1水泥主業(yè)單噸盈利環(huán)比修復。
噸成本&噸毛利：22年公司水泥熟料合計噸成本219.4元/噸，同比+15.4元，噸毛利88.8元/噸，同比-53.5元，報告期內煤價上漲、噸價下滑、低毛利西部區(qū)域銷售占比上升共同致使全年噸毛利同比顯著下降。分季度來看，我們預計22Q4-23Q1噸毛利仍舊保持較低水平，同比亦有顯著下降，但預計單3月噸成本受益近期煤炭價格下降或有回落（23Q1行業(yè)煤炭價格較22年均價下降7.4%），噸毛利預計已經有所修復。
噸費用&噸凈利：22年公司噸費用為53.4元/噸，同比+4.2元。拆分來看，農村市場開拓+西部袋裝銷量上升致包裝費用增加抬高銷售費率（+0.4pct）；規(guī)模擴大+固定性費用上升提高管理費率（+1.7pct）；利息收入+匯兌收益降低財務費率（-0.5pct）；節(jié)能環(huán)保低碳研發(fā)投入提高研發(fā)費率（+0.7pct）。22年公司噸歸母凈利潤為49.1元/噸，同比-55.5元。分季度看，我們預計全年噸歸母凈利潤最低點落在22Q4，且23Q1環(huán)比已經有所改善，伴隨需求弱修復及煤價趨穩(wěn)，公司單噸盈利或已筑底修復。
兩翼業(yè)務：產業(yè)鏈延伸翼方面，22年公司砂石骨料與環(huán)保業(yè)務合計凈利潤占比超過30%，同比+14%，其中環(huán)保業(yè)務實現(xiàn)凈利潤2604萬元。投資翼方面，公司每年以不超過5億元額度聚焦光儲新能源、半導體產業(yè)鏈、新材料標的股權投資；22年合肥晶合科創(chuàng)板上市順利過會，廣州粵芯項目新一輪融資致公允價值增值4991.91萬元，新項目不斷哺育壯大望逐步進入收獲期。
投資建議：公司是水泥行業(yè)內具備成長性的企業(yè)，通過“一主兩翼”穩(wěn)步推動發(fā)展，未來2年仍有部分在建產能待投產，產業(yè)鏈延伸翼規(guī)模持續(xù)擴張，投資翼穩(wěn)步推進亦有望逐步貢獻收益。23年基建支撐+地產修復支持下，水泥需求望迎弱復蘇，帶動價格回暖，同時煤價趨穩(wěn)緩解企業(yè)成本壓力，行業(yè)盈利或逐步筑底提升，公司水泥主業(yè)盈利望迎修復，且兩翼穩(wěn)步發(fā)展亦逐步貢獻業(yè)績彈性。
盈利預測：基于公司年報及一季報披露數(shù)據(jù)和對未來幾年行業(yè)經營展望，我們調整盈利預測，預計23-25年公司歸母凈利潤為15.6、17.1、19.0億元（前次預測23-24年分別為24.6、26.8億元），對應PE為7.0、6.4、5.8倍，維持“增持”評級。
風險提示：市場需求波動風險；供給側約束放松風險；新興產業(yè)投資收益不及預期風險；產能投放不及預期風險等。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中金公司龔晴研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為62.12%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利15.41億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為6.72。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有11家機構給出評級，買入評級6家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為15.39。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，上峰水泥（000672）行業(yè)內競爭力的護城河良好，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅。該股好公司指標3.5星，好價格指標4星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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