作者： 張苑柯
阿里公告申請將香港聯(lián)交所主板改為主要上市地，預(yù)期將于2022年年底前生效，由此阿里將成為以美國存托股份于紐交所、以普通股于香港聯(lián)交所雙重主要上市的公司。
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與阿里類似，在香港二次上市后申請轉(zhuǎn)為雙重主要上市的，還有再鼎醫(yī)藥、嗶哩嗶哩，前者今年6月已經(jīng)完成轉(zhuǎn)換。而2018年港交所上市新規(guī)實施以來，據(jù)不完全統(tǒng)計另有8家中概股在美股和港股完成雙重主要上市。
雙重主要上市，會否成為中概股回歸的模板？
雙重主要上市和二次上市，企業(yè)如何選擇
2018年4月，港交所公布最新版《上市規(guī)則》，通過三大舉措吸引新經(jīng)濟(jì)公司在港上市，其中包括允許尚未盈利的生物科技公司上市、開放同股不同權(quán)限制以及接納業(yè)務(wù)重心在大中華地區(qū)的企業(yè)在香港二次上市，為中概股回歸開辟了更具包容性的新通道。
2021年3月以來，港交所進(jìn)一步提出優(yōu)化和簡化海外發(fā)行人赴港上市制度的咨詢文件，放寬和降低二次上市門檻，拓寬雙重主要上市接納度，同時為已二次上市的公司提供了上市地位變更的指引。
雙重主要上市和二次上市有何區(qū)別，企業(yè)如何做出選擇？
錦天城律師事務(wù)所合伙人華欣楠表示，雙重主要上市是指兩個資本市場都算第一上市地。已經(jīng)在美國市場上市的情況下，在香港市場按當(dāng)?shù)厥袌鲆?guī)則發(fā)行上市，其須遵守的規(guī)則與在香港首次IPO公司的要求完全一致，兩個市場股票無法跨市場流通，股價表現(xiàn)相對獨立，可能產(chǎn)生價差。雙重主要上市的公司可以被納入港股通名單，可以引入A股投資者，提升股票流動性，且也有利于日后回歸A股，實現(xiàn)“三地上市”。
而二次上市，指的是發(fā)行人在中國香港、美國兩地上市相同類型的股票，通過國際托管行和證券經(jīng)紀(jì)商，實現(xiàn)股份跨市場流通，這種方式主要以存托憑證（DR）的形式存在。公司以融資型DR二次上市，基礎(chǔ)股份來源是公司新發(fā)行的普通股。在定價上，對應(yīng)DR是以定價日當(dāng)天，公司在原市場的市價作為參考價進(jìn)行折算，并由發(fā)行人與承銷商協(xié)定后確定一個價格。
華欣楠稱，若企業(yè)僅在香港二次上市，香港聯(lián)交所預(yù)期公司證券將主要在海外交易所交易并受主要上市地監(jiān)管機(jī)關(guān)監(jiān)管，會采取相對寬松的審核標(biāo)準(zhǔn)，而且有多項豁免和優(yōu)待政策。
二次上市要求上市公司保留現(xiàn)行VIE（協(xié)議控制）結(jié)構(gòu)及不同投票權(quán)架構(gòu)需滿足一定要求，如已上市板塊、已上市時間和市值規(guī)模等，同時為符合條件且想要回中國市場融資的公司提供辦法指引。
具體來看，包括必須已在合資格上市交易所（紐約證券交易所、納斯達(dá)克證券市場或倫敦證券交易所主市場）上市且于至少兩個完整會計年度期間保持良好合規(guī)記錄；上市時市值至少400億港元，或上市時至少100 億港元且最近一個經(jīng)審計會計年度收入至少10億港元。
“相比二次上市，雙重主要上市需要同時滿足兩地對于上市公司的各項管理要求，整體要求較為嚴(yán)格?！比A欣楠稱。
既然二次上市在監(jiān)管上需要滿足的要求比較簡單，相對雙重主要上市有較多豁免優(yōu)待條款，上市成本也較低，緣何還是有公司愿意選擇雙重主要上市？
對此阿里的解釋是，公司大中華區(qū)擁有大量業(yè)務(wù)運營，預(yù)期雙重主要上市地位將有助擴(kuò)大其投資者基礎(chǔ)及帶來新增的流動性，尤其是可觸達(dá)更多位于中國及亞洲其他地區(qū)的投資者。
華欣楠補(bǔ)充稱，二次上市在定價和原市場基本一致，認(rèn)購時會受到原市場匯率及價格波動的多重影響。二次上市的股票未來被納入港股通難度較大。
天風(fēng)證券(601162)也表示，雖然二次上市獲豁免規(guī)則相對較多，審核周期相對較短，但對于市值和在合資格交易所上市時間要求相對較高，目前也無法進(jìn)入港股通。
而雙重主要上市雖然要求上市公司同時滿足兩地監(jiān)管要求，上市流程更加復(fù)雜，需要花費更多的時間和成本，但對市值要求相對較低，無上市記錄要求，且可以進(jìn)入港股通。
“正因為完全滿足了兩地監(jiān)管要求，而使股票更容易被國際投資者接受，也更易于符合A股市場監(jiān)管納入港股通，以及為之后回歸A股三次上市奠定基礎(chǔ)?！比A欣楠認(rèn)為，從公司的角度出發(fā)，雙重主要上市擴(kuò)大了其股東基礎(chǔ)，提升了在全球市場的影響力。
是否將成中概股回歸模板
據(jù)不完全統(tǒng)計，2020年共有京東、網(wǎng)易等9家中概股選擇回港二次上市；2021年共有百度、嗶哩嗶哩等5家中概股回港二次上市。另有百濟(jì)神州（2018年8月）、小鵬汽車（2021年7月）、理想汽車（2021年8月）完成美股和港股雙重主要上市。其中百濟(jì)神州于2021年12月15日登陸A股科創(chuàng)板，成為首家實現(xiàn)中國內(nèi)地、中國香港、美國三地上市的公司。
2022年，更多中概股做出了相同的選擇。比如，知乎（2022年4月）、貝殼（2022年5月）、金融壹賬通（2022年7月）、涂鴉智能（2022年7月）完成港交所和紐交所雙重主要上市，名創(chuàng)優(yōu)品（2022年7月）完成港交所和納斯達(dá)克雙重主要上市。
除了直接完成雙重主要上市回歸港股的公司外，還有部分公司與阿里類似，先在香港二次上市后再選擇自愿轉(zhuǎn)為雙重上市。
“中概股選擇港股雙重主要上市或二次上市，一方面是為了應(yīng)對美國審計監(jiān)管不確定性，另一方面也是為了擴(kuò)大投資者基礎(chǔ)，尋找納入港股通的機(jī)會，提升市場流動性?！蹦郴鹭?fù)責(zé)人對記者表示，對于部分中概股而言，可能當(dāng)下現(xiàn)金流比較充裕，但為了應(yīng)對未來的不確定性風(fēng)險，也會需要有多地上市的身份。
今年3月，嗶哩嗶哩發(fā)布公告稱，正爭取自愿轉(zhuǎn)換至在香港聯(lián)交所主板雙重主要上市，且并不涉及新募資。轉(zhuǎn)換生效后，公司將成為于香港聯(lián)交所主板及納斯達(dá)克全球市場雙重主要上市的公司。公司的普通股及美國存托股份將繼續(xù)分別在兩地市場買賣，且仍可互換。
4月21日，再鼎醫(yī)藥被美國證券交易委員會（SEC）納入預(yù)摘牌名單，6月，公司即宣布在納斯達(dá)克和香港聯(lián)交所的雙重主要上市生效；自7月18日起，再鼎醫(yī)藥在香港聯(lián)交所交易的普通股也已納入滬港通股票名單。
私有化退市后重新上市成本相對較高，分拆上市較難緩解公司美股“摘牌”風(fēng)險。在此基礎(chǔ)上，隨著越來越多的中概股成功實現(xiàn)二次上市和雙重主要上市，中概股回歸是否將以此為模板加速推進(jìn)？
根據(jù)中金公司研究部統(tǒng)計，目前約有35家美股中概股或已符合二次上市條件，對應(yīng)合計總市值約1722億美元。假設(shè)這些公司回歸港股，且參照已回歸公司不同市值的平均新發(fā)行股份來計算，合計新增融資可能在1204億港元左右。
天風(fēng)證券則預(yù)計，未來更多中概股有望選擇雙重主要上市回歸港股，或者由二次上市轉(zhuǎn)為雙重主要上市，這些優(yōu)質(zhì)公司納入港股通后，將進(jìn)一步吸引南向資金配置。如果中概股回港后可以納入更多市場基準(zhǔn)指數(shù)，如恒生指數(shù)、恒生國企、恒生科技指數(shù)，將有望帶動資金增配。
