《2021胡潤(rùn)百富榜》顯示，閆希軍家族憑借120億元的財(cái)富，排在了甘肅慶陽(yáng)地區(qū)第一位。而在多年前，閆希軍只是當(dāng)?shù)匾粋€(gè)吃“百家飯”的窮小子。

閆希軍身家暴漲憑借的便是名下于2002年上市、位于天津的老牌中藥企業(yè)“天士力(600535)”及名下其他相關(guān)資產(chǎn)。

據(jù)了解，由閆希軍及其妻子吳迺峰、兒子閆凱境及兒媳李畇慧構(gòu)成的閆希軍家族，通過(guò)天士力大健康產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)，掌握著國(guó)臺(tái)酒業(yè)、天士力、天士生物等公司，涉獵了藥、酒、茶、水等領(lǐng)域。

但近幾年，天士力大健康版圖一波三折。國(guó)臺(tái)酒業(yè)和天士生物都因一些問(wèn)題，上市進(jìn)展不順。而作為唯一實(shí)現(xiàn)上市、曾憑借產(chǎn)品“復(fù)方丹參滴丸”風(fēng)光無(wú)比的天士力（600535），2019年至今營(yíng)收和扣非凈利潤(rùn)連續(xù)下行。

天士力3月31日發(fā)布的財(cái)報(bào)顯示，公司營(yíng)收繼續(xù)下滑，跌幅達(dá)41.43%；凈利潤(rùn)雖有所增長(zhǎng)，依靠的卻是變賣(mài)資產(chǎn)等“非常手段”。

01、藥、酒、茶和水

在2014年將交接棒遞到兒子閆凱境手中之前，閆希軍一直是天士力醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“天士力”）的靈魂人物。天士力的創(chuàng)立、上市再到發(fā)展壯大都離不開(kāi)他。

與如今坐擁數(shù)億財(cái)富相比，閆希軍幼年過(guò)得很是辛苦。他1953年出生于甘肅慶陽(yáng)一個(gè)貧苦的農(nóng)民家庭，小時(shí)候的夢(mèng)想是參軍。16歲的他追著軍車(chē)跑了五六十公里才穿上了軍裝。

人生的轉(zhuǎn)折也從此刻開(kāi)始。1972年，他被保送到陜西醫(yī)專(zhuān)學(xué)習(xí)，主攻藥學(xué)專(zhuān)業(yè)，1989年又和妻子吳迺峰被調(diào)到了位于天津的解放軍第254醫(yī)院工作，并擔(dān)任了藥劑科主任。

復(fù)方丹參滴丸的研制便是在這期間進(jìn)行的。也正是這小小的滴丸，成了閆希軍創(chuàng)業(yè)最大的資本。1994年，天士力的前身天使力聯(lián)合制藥公司誕生。

可就在大樓和滴丸制劑生產(chǎn)線(xiàn)都建起來(lái)的時(shí)候，變故來(lái)得猝不及防：部隊(duì)被要求停止一切生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。放不下天士力的閆希軍便于1998年選擇了轉(zhuǎn)業(yè)，帶領(lǐng)天士力員工“下?！?。

借助復(fù)方丹參滴丸以及后來(lái)的養(yǎng)血清腦顆粒，公司于2002年成功上市。

而復(fù)方丹參滴丸在心腦血管藥品市場(chǎng)上的表現(xiàn)也十分爭(zhēng)氣。按招股書(shū)披露，其市占率從1999年的2.34%增長(zhǎng)到了2001年的3.13%，產(chǎn)量也從約4.2萬(wàn)箱增長(zhǎng)到了10.2萬(wàn)箱，當(dāng)時(shí)其全國(guó)市場(chǎng)平均售價(jià)16.2元/瓶。

醫(yī)藥進(jìn)展順利后，閆希軍開(kāi)始四處出擊，并且他涉足的多個(gè)領(lǐng)域幾乎都離不開(kāi)“健康”。

“無(wú)酒不成醫(yī)”，2001年，閆希軍把在茅臺(tái)(600519)鎮(zhèn)收購(gòu)的酒廠(chǎng)命名為“金士力酒業(yè)”，像是要強(qiáng)關(guān)聯(lián)藥牌“天士力”，宣稱(chēng)要打造最健康的白酒?，F(xiàn)如今該廠(chǎng)門(mén)口，還有閆希軍寫(xiě)的《酒通大健康》。

（市界拍攝）

只可惜，喝酒的并不認(rèn)吃藥的?！敖鹗苛啤弊罱K改成了“國(guó)臺(tái)”，似乎要跟“茅臺(tái)”靠近。坊間傳聞2010年，茅臺(tái)曾試圖收購(gòu)國(guó)臺(tái)酒廠(chǎng)，因價(jià)格問(wèn)題未能成功。

閆希軍玩兒酒也并非小打小鬧，甚至一度推動(dòng)國(guó)臺(tái)酒業(yè)走到上交所的大門(mén)前。

根據(jù)國(guó)臺(tái)酒業(yè)招股書(shū)，其營(yíng)收在2020年上半年為13.59億元，凈利潤(rùn)2.45億元。雖然跟茅臺(tái)數(shù)百億規(guī)模的營(yíng)收和凈利潤(rùn)沒(méi)法比，但仍有望拿下“醬香酒第二股”的頭銜。

只是，在沖刺IPO的關(guān)鍵階段，國(guó)臺(tái)酒業(yè)卻突然申請(qǐng)了終止審查IPO，個(gè)中原因似乎跟關(guān)聯(lián)交易及與經(jīng)銷(xiāo)商深度捆綁有關(guān)。

2017年-2020年上半年，國(guó)臺(tái)酒業(yè)向閆希軍家族控制的48家企業(yè)銷(xiāo)售了商品，產(chǎn)生的交易金額分別占到當(dāng)年?duì)I收的8.94%、5.8%、4.24%、1.16%。

此外，公司還引入了部分經(jīng)銷(xiāo)商持股，截至2020年上半年，持股經(jīng)銷(xiāo)商有75家，關(guān)聯(lián)經(jīng)銷(xiāo)商有6家，合計(jì)占比約11%。

國(guó)臺(tái)酒的上市最終暫停。

同樣打著“健康”名義發(fā)展的還有茶。

2008年，云南天士力帝泊洱生物茶集團(tuán)有限公司成立，經(jīng)營(yíng)普洱茶“帝泊洱茶珍”，“茶針”又叫茶膏，被譽(yù)為茶中黃金，可見(jiàn)之高端。

淘寶一家“xx帝泊洱旗艦店”顯示，規(guī)格為0.5g×10支/盒的帝泊洱茶售價(jià)約34元，按照包裝上的建議飲用量，1盒也就可以喝2天左右。

（淘寶截圖）

有了茶，自然要有好水來(lái)泡。天士力礦泉飲品公司隨后成立，并推出了“帝泊洱C胞活力”礦泉水。

和農(nóng)夫山泉講的故事一樣，帝泊洱C胞活力礦泉水的水源基地，是天士力集團(tuán)經(jīng)過(guò)多年勘探和技術(shù)投入才選定的，位于長(zhǎng)白山(603099)西麓腹地，吉林省靖宇縣西南方11.6公里的原始森林處，且為小分子礦泉水。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是不是一般的水，喝了對(duì)身體好。當(dāng)然，價(jià)格也十分不一般，淘寶上一瓶330ml的礦泉水，售價(jià)在9元左右。

以“健康”為名，藥、酒、茶、水，閆希軍家族玩兒了個(gè)遍。

02、接連出售子公司股權(quán)

盡管發(fā)展了諸多“副業(yè)”，但截至目前，閆希軍名下上市的公司，只有天士力一家。不過(guò)，這家藥企在度過(guò)了最初的風(fēng)光后，近幾年經(jīng)營(yíng)遇到巨大的挑戰(zhàn)。

根據(jù)2021年財(cái)報(bào)，公司營(yíng)收79.52億元，同比下滑了41.43%。要知道，過(guò)去的天士力曾保持了十幾年10%之上的增速，發(fā)展好的時(shí)候甚至能到65%。

再看凈利潤(rùn)，盡管2021年同比增120.91%至24.08億元，靠的卻是17.5億元的非經(jīng)常性損益（如政府補(bǔ)助、出售資產(chǎn)等，與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)直接關(guān)系，具有偶然性），其中就處置I-MAB（天境生物）部分股權(quán)、及轉(zhuǎn)變會(huì)計(jì)核算方法等，歸母凈利潤(rùn)增加了16.1億元。

天士力從2021年6月起，多次減持所持天境生物股權(quán)。后者是一家聚焦于腫瘤免疫和自身免疫疾病領(lǐng)域的創(chuàng)新生物藥公司，天士力曾在天境生物上市時(shí)發(fā)公告稱(chēng)對(duì)它的投資額達(dá)2.02億元。截至2021年12月10日，天士力尚持有天境生物4.96%的股權(quán)。

而這也不是公司頭一次通過(guò)賣(mài)資產(chǎn)來(lái)挽救公司業(yè)績(jī)了，2020年公司還以超過(guò)14億元的價(jià)格出售了子公司天士營(yíng)銷(xiāo)。

天士力接連“賣(mài)子”的背后，與公司資金緊張息息相關(guān)。

近年來(lái)，天士力一直保持了一個(gè)比較高的資產(chǎn)負(fù)債率，2013年-2019年這一數(shù)值均超過(guò)了50%。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，天士力的短期借款從2013年開(kāi)始激增，一度飆升至2017年的69.49億元，后兩年略有回落，到2019年時(shí)為26.5億元。若加上一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債，其一年內(nèi)到期的有息負(fù)債最高時(shí)能到73.53億元。

與之相對(duì)的便是賬面上的資金，2013年-2019年，公司包括貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)在內(nèi)的金額，始終少于一年內(nèi)到期的有息負(fù)債，常年存在超過(guò)10億元的資金缺口，2019年末為29億元。

造成天士力資金緊張的原因，一來(lái)是公司應(yīng)收賬款過(guò)高，吞噬了現(xiàn)金流，導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)資金不足；二來(lái)則跟公司仍舊處于擴(kuò)張階段，需要大量投入有關(guān)。

數(shù)據(jù)顯示，公司的應(yīng)收賬款從2010年的5.64億元，增長(zhǎng)到了2019年的84.31億元，占營(yíng)收的比重從12.12%增長(zhǎng)到了44.38%。簡(jiǎn)單理解就是，貨雖然賣(mài)出去了，但有近一半的錢(qián)沒(méi)收回來(lái)。這使得公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2010年的43天增加到2019年的158天，極大地增加了公司的運(yùn)營(yíng)資金需求。

一定程度上，這“鍋”要天士力后發(fā)展的醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)來(lái)背，即做第三方產(chǎn)品的銷(xiāo)售，通過(guò)購(gòu)銷(xiāo)差價(jià)來(lái)獲取利潤(rùn)。負(fù)責(zé)該模式下分銷(xiāo)配送的便是子公司天士營(yíng)銷(xiāo)。

尤其從2017年開(kāi)始，“兩票制”（每個(gè)藥品的一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商不得超過(guò)2個(gè)）逐步實(shí)行，公司下游的收款對(duì)象里，較為強(qiáng)勢(shì)的醫(yī)院、連鎖藥房等終端渠道增多，回款期限相對(duì)更長(zhǎng)，拖累了公司的回款速度。

另一方面，公司自上市以來(lái)，一直處于快速收購(gòu)和擴(kuò)張階段，尤其從2013年開(kāi)始，公司通過(guò)自建和投資并購(gòu)的方式，在現(xiàn)代中藥之外，又布局了生物藥、化學(xué)藥等產(chǎn)業(yè)。到2021年，公司擁有94款在研產(chǎn)品的管線(xiàn)產(chǎn)品，涵蓋46款1類(lèi)創(chuàng)新藥，并有52款藥品已進(jìn)入臨床階段。

對(duì)于自身變化，天士力并非不清楚，并且做出了選擇。

2020年，天士力出售了天士營(yíng)銷(xiāo)，受此一部分影響，公司資產(chǎn)負(fù)債率下降至24.92%，應(yīng)收賬款減少77.79%，存貨減少46.84%，短期借款減少75.95%，就連應(yīng)付賬款也減少了77.25%。

這種影響延續(xù)到了2021年，公司的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到上市以來(lái)最低，為19.51%。

而對(duì)于研發(fā)周期長(zhǎng)、資金投入大的創(chuàng)新型生物藥的研發(fā)活動(dòng)，公司選擇推動(dòng)該板塊公司天士生物單獨(dú)上市。

03、困境反轉(zhuǎn)前夕？

卸下沉重“包袱”的天士力，似乎終于來(lái)到了轉(zhuǎn)折關(guān)頭，但一切似乎又沒(méi)有這么簡(jiǎn)單。

一方面，由于醫(yī)藥商業(yè)板塊從2006年開(kāi)始已經(jīng)是公司第一大收入來(lái)源，天士營(yíng)銷(xiāo)的出售使公司收入大減，于2020年首次下滑，跌28.54%至135.76億元，2021年影響延續(xù)，減少至79.52億元。

業(yè)績(jī)壓力也給到了從前的“老二”醫(yī)藥工業(yè)，可近年來(lái)該板塊的進(jìn)展也不是很順利。尤其從2015年開(kāi)始營(yíng)收增速放緩，2016年、2019年甚至出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。

天士力目前的醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)品管線(xiàn)主要集中于心腦血管、消化代謝、腫瘤三大疾病領(lǐng)域，這當(dāng)中隸屬于現(xiàn)代中藥、用于治療心腦血管疾病、公司明星產(chǎn)品復(fù)方丹參滴丸，更是業(yè)績(jī)“擔(dān)當(dāng)”。

不過(guò)，復(fù)方丹參滴丸近幾年似乎有些“扛不動(dòng)”了。

銷(xiāo)量從2015年的1.33億盒，降到了2020年的1.08億盒，2021年公司聚焦工業(yè)醫(yī)藥后才略有回升，賣(mài)了1.22億盒。與之相對(duì)的，心腦血管收入從2015年的46.39億元，降到了2020年的41.66億元，2021年略回升至47.87億元。

更為重要的是，關(guān)于復(fù)方丹參滴丸，天士力此前已經(jīng)講了有近20年“啟動(dòng)FDA（美國(guó)食藥監(jiān)局）上市申報(bào)”的故事，但從現(xiàn)有資料來(lái)看，其尚未通過(guò)心絞痛的FDA驗(yàn)證，另一邊又開(kāi)始搞起了通過(guò)高原反應(yīng)的FDA驗(yàn)證。

此外，天士生物的上市也并非一帆風(fēng)順。

據(jù)了解，天士生物曾在2019年6月向聯(lián)交所遞交過(guò)H股發(fā)行并上市的申請(qǐng)，2020年6月終止申請(qǐng)后闖關(guān)科創(chuàng)板。2020年9月科創(chuàng)板受理，天士生物于2021年1月撤回申請(qǐng)，沒(méi)多久后又再戰(zhàn)科創(chuàng)板IPO。

根據(jù)公司2021年財(cái)報(bào)，推動(dòng)天士生物的上市已經(jīng)成了“頭等大事”。個(gè)中原因或許在于天士生物在研發(fā)上真的很“燒錢(qián)”。

根據(jù)天士生物的招股書(shū)，2017年-2019年其研發(fā)支出合計(jì)9.42億元，而現(xiàn)階段其在研產(chǎn)品有18個(gè)。

唯一一款已獲批上市、用于治療急性ST段抬高型心肌梗死的“普佑克”產(chǎn)品，獲得的收入甚微。這也導(dǎo)致天士生物尚未實(shí)現(xiàn)盈利，2017年-2020年一季度凈虧損合計(jì)6.76億元。

有意思的是，天士力雖然還在為錢(qián)的事情苦惱，但閆希軍家族卻通過(guò)自有投資平臺(tái)或合作基金的形式，在投資上到處開(kāi)花，并且“少帥”閆凱境其人也頗具金融投資背景。

（閆希軍）

根據(jù)天眼查和IT桔子數(shù)據(jù)，截至目前，閆希軍家族投資的項(xiàng)目已公開(kāi)的超過(guò)了35個(gè)，聚焦于醫(yī)療健康，總投資額超過(guò)了34億元，2017年為投資高峰，投資數(shù)量有9起，投資金額超10億。

投資項(xiàng)目包括科濟(jì)藥業(yè)、永泰生物、歌禮制藥、健亞生物、心瑋醫(yī)療、智云健康等公司，其中不少實(shí)現(xiàn)了上市。

或許是意識(shí)到了自己在投資上的天賦，在2021年財(cái)報(bào)中，天士力也把產(chǎn)業(yè)投資當(dāng)成了第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，稱(chēng)其在打造與公司核心治療領(lǐng)域密切配合的產(chǎn)業(yè)集群。

或許于閆希軍家族而言，做投資比做實(shí)業(yè)更有眼光。

（除單獨(dú)標(biāo)注來(lái)源外，以上圖片來(lái)自視覺(jué)中國(guó)(000681)）

（作者丨華宇，編輯丨劉肖迎）

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