2022-03-20天風(fēng)證券股份有限公司劉章明,吳文德對桃李面包(603866)進行研究并發(fā)布了研究報告《經(jīng)營環(huán)比趨穩(wěn)向好，區(qū)域開拓持續(xù)推進》，本報告對桃李面包給出買入評級，當(dāng)前股價為21.8元。

桃李面包(603866)

事件： 公司發(fā)布 2021 年年度報告， 公司實現(xiàn)營業(yè)收入 63.35 億元，同比+6.24%；實現(xiàn)歸母凈利潤 7.63 億元，同比-13.54%。其中，單 Q4 實現(xiàn)營業(yè)收入 16.72 億元，同比+5.08%；實現(xiàn)歸母凈利潤 1.95 億元，同比-0.95%。

主營發(fā)展穩(wěn)中有升，產(chǎn)能階段性陸續(xù)釋放。 21 年 Q1-Q4 營收同比+0.3%/13.9%/5.6%/5.1%，環(huán)比趨穩(wěn)。本年度在多重因素下營收端有所承壓，包括 20Q1 銷售基數(shù)高；疫情反復(fù)，學(xué)生開學(xué)延遲； Q3 能耗雙控部分工廠停電停工；商超渠道流量下滑等原因。但整體業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)中有升，各季度表現(xiàn)呈趨穩(wěn)向好。分產(chǎn)品看，公司面包/月餅/粽子 61.88/1.33/0.12 億元，同比+6.01/13.54/69.91%。 鞏固原有明星單品，推出巖燒蛋糕、蔓越莓切片等新品。 分區(qū)域看，在持續(xù)重點關(guān)注華東/華南市場基礎(chǔ)上，積極拓展西南/新疆市場，華中/華南/華東區(qū)域同比+48.38 %/15.48%/16.85 %；同時在東北/華北的成熟市場繼續(xù)加快銷售網(wǎng)絡(luò)細化和下沉工作，東北/華北同比+2.82 %/2.34 %。 全年產(chǎn)能 42.5 萬噸利用率 85.56%， 沈陽、浙江、新疆等6 個在建工廠即將完工，逐步完善全國布局，賦能未來增長。

成本上漲和疫情反復(fù)致使利潤承壓， Q4 提價利潤環(huán)比跌幅收窄。 公司 21年實現(xiàn)毛利率 26.28%，同比- 3.69 %，主要因： ①20 年受國家階段性社保減免政策影響人力成本費用較低； ②油脂、面粉、糖類等原材料價格上漲，產(chǎn)品成本增加； ③疫情恢復(fù)促銷增多，折讓率提高。 公司 21 年銷售/管理/ 財 務(wù) / 研 發(fā) 費 用 率 分 別 為 8.71%/1.76%/-0.17%/0.33% ， 同 比 變 動-0.08/+0.21/- 0.54/+0.14pct 。疫情緩解 21 年營銷力度恢復(fù)常態(tài)，銷售費用增加；咨詢費用增加；發(fā)行可轉(zhuǎn)債獲利息較多使財務(wù)費用下降；人力成本增加、籌建及改造研發(fā)車間導(dǎo)致研發(fā)費用提升。去年受社保減免政策影響，各 項 成 本 費 用 均 低 于 本 期 。 21Q1-Q4 歸 母 凈 利 同 比 -16.3%/-7.5%/-25.8%/-1.0%， 原材料成本壓力傳導(dǎo)使公司從 11 月起針對不同地區(qū)陸續(xù)漲價、降低折扣率。 公司目前處在產(chǎn)能建設(shè)前期，在人工成本、資產(chǎn)折舊等方面投入較多，對利潤造成影響，但隨著終端布局完善和多工廠協(xié)同效應(yīng)加強，我們?nèi)钥春霉疚磥淼幕謴?fù)發(fā)展。

公司深耕面包行業(yè)，打造短保龍頭壁壘優(yōu)勢。 通過 10 逾年深耕形成產(chǎn)業(yè)鏈從采購、生產(chǎn)、供應(yīng)、銷售等各環(huán)節(jié)的規(guī)?；C合成本及效率優(yōu)勢，經(jīng)銷商渠道教育及供應(yīng)鏈管理成熟，內(nèi)部可復(fù)制性較高，行業(yè)運營壁壘相對較高。產(chǎn)能建設(shè)有節(jié)奏落地，為銷售規(guī)模擴張奠定基礎(chǔ)， 也為全國區(qū)域布局提供動力，建議關(guān)注后續(xù)公司產(chǎn)能擴張與市場拓展情況。

盈利預(yù)測： 由于原材料成本壓力等因素， 預(yù)計公司 2022-2023 年實現(xiàn)營收由 77.9/90.5 億元調(diào)整至 70.7/81.4 億元，同比增長 11.6%/15.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤由 9.2/10.9 億元調(diào)整至 8.6/9.9 億元，同比增長 12.1%/15.5%，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 原材料價格波動風(fēng)險，食品安全風(fēng)險， 市場變化的風(fēng)險等

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，廣發(fā)證券(000776)袁少州研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達96.71%，其預(yù)測2021年度歸屬凈利潤為盈利9.12億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為16.27。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有15家機構(gòu)給出評級，買入評級10家，增持評級5家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為27.26。證券之星估值分析工具顯示，桃李面包（603866）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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